N.B. Het kan zijn dat elementen ontbreken aan deze printversie.
Er was een tijd dat Japan hard op weg leek de Amerikaanse economie te onttronen. Eind jaren tachtig was het Japanse bruto binnenlands product (bbp) al bijna even groot als het Amerikaanse – en dat met slechts iets meer dan een derde van het aantal inwoners. Japanse producten, met name auto’s, overspoelden de westerse markten. De aandelenkoersen in Tokio stegen tot in de hemel en de vastgoedprijzen gingen zó hard omhoog dat alleen al de grond van het keizerlijk paleis in de hoofdstad in waarde vergelijkbaar was met het bbp van Zwitserland.
Het bleek allemaal een zeepbel. En nadat die begin jaren negentig knapte, eerst op de beurs van Tokio, daarna in de vastgoedprijzen en vervolgens bij de banken, maakte Japan twee verloren decennia door, met hardnekkige deflatie en ondermaatse groei. En een staatsschuld die, na jaren van economische stimulering, vandaag is opgeblazen tot liefst 258 procent van het bbp. Veel monetaire paardenmiddelen die Europa en de Verenigde Staten de afgelopen tien jaar hebben leren kennen, van nulrentes tot opkopen van leningen door de centrale banken, zijn destijds in Japan uitgevonden.
Het is begrijpelijk dat de zeepbel-diagnose nu opgeld doet in veel analyses van China. Ga maar na: een razendsnelle opkomst, bijna-evenaring van het Amerikaanse bbp, grootschalige investeringen in vastgoed en infrastructuur, woningprijzen die de pan uit rijzen.
Wie de populaire economische literatuur uit de jaren tachtig herleest over Japan, hoeft soms alleen de naam van dat land maar te vervangen door China. Nu China een relatieve vertraging van zijn groei doormaakt naar op zijn best 5 procent en vastgoedreuzen als Evergrande en Country Garden wankelen, wordt die vergelijking doorgezet. Zie je wel: China is een zeepbel, en net als het Japan van toen gaat het daar een hoge prijs voor betalen.
Enig leedvermaak, met name van Amerikaanse kant, is er niet vreemd aan. Maar klopt het wel? Laten we eens kijken naar de vastgoedprijzen, en de aanloop naar het Japanse zeepbelmoment vergelijken met China nu.
Dit zijn de woningprijzen in China sinds begin jaren negentig. De prijs van een huis, omgerekend naar dollars, schoot omhoog met een factor elf.
Maar dit zijn, in een even lange periode van de opmaat naar de Japanse zeepbel, de woningprijzen in Japan sinds 1963. Die gingen viermaal zo hard als nu in China. De Japanse zeepbel was onvergelijkbaar veel groter. Voor de beurskoersen is het verschil nog sterker.
Tussen 1980 en eind 1989 gingen de aandelenkoersen in Japan, uitgedrukt in dollars, een verbijsterende elf keer over de kop. De afgelopen tien jaar deden de koersen in China per saldo niets – of het moet een licht dalen zijn geweest.
Maar goed, vastgoed blijft groot in China, en de stijging van de prijzen in de afgelopen twee decennia was zeer fors. Wanneer huishoudens en banken te maken krijgen met een dalende waarde van hun huis of onderpand, terwijl de lening die ze er tegenover hebben staan niet verandert, komen ze in de problemen. Dat leidde in Japan destijds tot wat de Taiwanees-Japanse econoom Richard Koo van Nomura een ‘balansrecessie’ noemde. Die term valt nu ook regelmatig als het over China gaat.
Bij een balansrecessie concentreren burgers, bedrijven en banken zich op wegwerken van hun schuld, omdat die groter is geworden dan de waarde van het bezit dat er tegenover staat. Zo repareren ze, kortom, tergend langzaam hun bedrijfsbalans of persoonlijke balans. Ze investeren en consumeren minder, en dat kan leiden tot een lange periode van ondermaatse economische groei en recessie, en tot prijsdalingen van goederen en diensten – deflatie.
Hoe zit het met die schulden in China? Daarover zijn weinig betrouwbare gegevens. De cijfers van het International Institute of Finance (IIF), de internationale denktank van de bankwereld, worden gezien als de meest betrouwbare. Hier zie je de schulden in China, die zich de afgelopen decennia razendsnel hebben opgestapeld. Maar bij het Japan van destijds, laat staan het Japan van nu, komen ze niet in de buurt. Of, in ieder geval, nog niet.
Dit is de schuld van Chinese huishoudens , als deel van het bbp.
Daar bovenop komt de overheidsschuld , die de laatste jaren sterk oploopt. Gebrekkige gegevens over lokale overheden kunnen de zaak overigens nog onderschatten.
De schulden van de Chinese financiële sector blijven relatief bescheiden, al kunnen er ook hier verborgen schulden zijn.
Chinese bedrijven nemen een fors deel van de schulden voor hun rekening.
Dit was de totale Japanse schuld in 1996. China komt daar nog niet in de buurt.
… en dat geldt al helemaal voor de huidige totale Japanse schuld.
China zit met zijn totale schuld al wel iets boven het wereldgemiddelde van 333 procent van het bbp, en dat is verhoudingsgewijs veel voor een economie in opkomst. Hoe goed zijn Chinese consumenten bestand tegen een periode van economische tegenslag als die schulden misschien alsnog een probleem worden?
Japan had, toen daar de zeepbel knapte, een zeer hoog welvaartsniveau. Sindsdien is het bruto binnenlands product per hoofd van de bevolking, een (zeer) ruwe maatstaf voor welvaart, per saldo weinig meer gestegen. Is China al welvarend genoeg om zo’n periode van balansrecessie pijnloos aan te kunnen?
Dit is de Nederlandse ‘welvaart’ , gemeten als het bbp per hoofd van de bevolking.
Japan oversteeg in de jaren tachtig de Nederlandse welvaart, maar stagneerde na het knappen van de zeepbel begin jaren negentig. Het bbp per hoofd is nu nog maar iets meer dan de helft van het Nederlandse.
China is nog lang niet zo ver. De vraag wordt in hoeverre de Chinese burger, anders dan de Japanse destijds, de klap van een crisis al kan opvangen.
Het welvaartsverschil tussen het China van nu en het Japan van destijds is groot – en dat is in China’s nadeel. Voor zover recente economische gegevens betrouwbaar zijn, sparen Chinezen nu nog meer. En die besparingen waren al hoog: China spaart al sinds decennia ruim 40 procent van het bbp. Dat drukt op korte termijn de groei.
Juist nu heeft de economie extra vraag naar goederen en diensten nodig – uit het buitenland via export, maar ook binnenlands door de consumptie te stimuleren. En juist dat consumeren gebeurt nu niet: een consument die zich druk maakt om de woningprijzen is moeilijk te bewegen om geld uit te geven en spaart liever. De consumentenprijzen dalen al. Het grootste Chinese risico is dat de burger daarmee straks precies de ‘Japanse’ balansrecessie veroorzaakt die iedereen probeert te vermijden.
Maarten Schinkel schrijft in deze rubriek wekelijks over economie en financiële markten. De volgende editie verschijnt in verband met een zomerstop weer in september.
Meer afleveringen
Als het maar beweegt
NieuwsbriefNRC Economie
Krijg elke werkdag om 12 uur een persoonlijke selectie van het economische nieuws van de dag van een van onze redacteuren.
U kunt ons via dit formulier informeren over taalfouten of feitelijke onjuistheden, dat stellen wij zeer op prijs. Berichten over andere zaken worden niet gelezen.
Source: NRC